4 godzin temu
S&P 500 wciąż trzyma się nieźle, ale jeżeli zajrzymy pod powierzchnię indeksu, obraz jest znacznie słabszy.
Najważniejsze punkty:
- S&P 500 maskuje skalę szkód. Sektor technologiczny i sektor usług komunikacyjnych utrzymują indeks na powierzchni, podczas gdy większość pozostałych sektorów traci.
- Wyższe rentowności obligacji najmocniej uderzają w sektory najbardziej wrażliwe na stopy procentowe. Spółki z sektorów użyteczności publicznej i nieruchomości mierzą się z wyższymi kosztami refinansowania oraz większą konkurencją ze strony obligacji, a sektor finansowy zaczyna odczuwać zacieśnienie warunków kredytowych.
- Sztuczna inteligencja pozostaje na razie bezpieczną przystanią na rynku. Silne wyniki i solidne bilanse pomagają największym spółkom technologicznym opierać się presji rosnących rentowności, ale to sprawia, iż szerszy rynek coraz bardziej polega na wąskiej grupie zwycięzców.
W ostatnim miesiącu S&P 500 wzrósł o około 0,7%. Tylko dwa sektory są jednak na plusie: sektor technologiczny (+7,1%) oraz sektor usług komunikacyjnych (+3,3%).
Pozostałe sektory spadły: sektor finansowy o około 7%, sektor materiałów o 6,6%, sektor użyteczności publicznej o 6,2%, a sektor nieruchomości o 6,1%.
To mówi nam coś ważnego: wyższe rentowności obligacji już szkodzą akcjom. Ten efekt jest po prostu maskowany przez siłę największych spółek technologicznych napędzanych przez AI.
#REKLAMA
Artykuł powstał w ramach płatnej współpracy edukacyjnej z Saxo Bank.
Poznaj Saxo Bank – duński bank dla inwestorów, któremu zaufało ponad 1,5 mln klientów, powierzając ponad 150 mld
EUR aktywów. Dzięki platformom Saxo możesz inwestować na ponad 50 giełdach na całym świecie, m.in. w akcje, ETF-y i obligacje.
Polscy inwestorzy mają dostęp do obsługi klienta w języku polskim oraz raportu podatkowego ułatwiającego
rozliczenie PIT. Sprawdź szczegóły promocji, w ramach której nowi klienci mogą otrzymać równowartość do 250 EUR na pokrycie
prowizji przez pierwsze 3 miesiące: LINK.
Handel instrumentami finansowymi jest ryzykowny. Zawsze najpierw upewnij się, iż rozumiesz to ryzyko.
Dlaczego wyższe rentowności obligacji mają znaczenie dla rynku akcji?
Są dwa proste mechanizmy, przez które wyższe rentowności obligacji uderzają w rynek akcji.
Po pierwsze, obligacje stają się atrakcyjniejsze. jeżeli inwestorzy mogą zarobić ponad 5% na obligacjach skarbowych USA, akcje muszą oferować wyższy oczekiwany zwrot, aby uzasadnić dodatkowe ryzyko.
Po drugie, finansowanie drożeje. Spółki refinansujące dług, gospodarstwa domowe zaciągające kredyty hipoteczne i firmy planujące nowe inwestycje mierzą się z wyższym kosztem pieniądza.
Wpływ nie rozkłada się jednak równomiernie. Niektóre sektory odczuwają go znacznie szybciej niż inne.
- Sektor finansowy: wyższe stopy nie zawsze służą bankom
Często uważa się, iż banki korzystają na wyższych stopach, ale tylko do pewnego momentu. Gdy rentowności rosną zbyt mocno lub zbyt szybko, narracja się zmienia.
Banki mogą zarabiać więcej na kredytach, ale równocześnie rosną koszty finansowania. Wartość ich portfeli obligacyjnych może spadać. Co ważniejsze, wysoki koszt długu hamuje popyt na kredyty hipoteczne, kredyty dla firm i inne formy finansowania.
Jeśli stopy pozostaną wystarczająco długo wysokie, inwestorzy zaczynają obawiać się strat kredytowych. Wtedy problem przesuwa się z wyższych marż odsetkowych na słabszy wzrost akcji kredytowej i potencjalnie słabszą kondycję kredytobiorców. To pomaga wyjaśnić, dlaczego sektor finansowy jest dziś jednym z najsłabszych w S&P 500 — spadł o około 7% w ostatnim miesiącu.
- Małe spółki i słabsze bilanse: problem refinansowania
Wyższe rentowności są szczególnie dotkliwe dla mniejszych firm. Wiele dużych spółek zabezpieczyło sobie tani, długoterminowy dług, gdy stopy były niskie. Mniejsze firmy częściej mają krótsze terminy zapadalności, więcej kredytów o zmiennym oprocentowaniu i gorszy dostęp do rynków kapitałowych.
Gdy ten dług jest refinansowany, koszty odsetkowe rosną. To bezpośrednio obniża zyski.
Presja pozostało większa w przypadku firm, które nie generują wystarczającej gotówki, by finansować się samodzielnie. Gdy pieniądz był tani, inwestorzy chętnie wykładali kapitał, licząc na przyszły wzrost. Przy rentownościach obligacji powyżej 5% poprzeczka jest znacznie wyższa.
W takim otoczeniu liczy się siła bilansu.
- Spółki użyteczności publicznej: cios z dwóch stron
Spółki użyteczności publicznej należą do najbardziej oczywistych ofiar wyższych rentowności. Takie firmy zwykle potrzebują ogromnego kapitału, aby budować i utrzymywać elektrownie, sieci energetyczne i inną infrastrukturę, co oznacza, iż często mają spory dług.
Gdy stopy rosną, koszt nowego finansowania i refinansowania rośnie, co może ściskać zyski i przepływy pieniężne.
Jest też inny problem. Akcje spółek użyteczności publicznej są często trzymane ze względu na względnie stabilne dywidendy. Taka dywidenda traci jednak na atrakcyjności, gdy można uzyskać wysoką rentowność z obligacji skarbowych bez podejmowania ryzyka giełdowego.
W efekcie sektor dostaje podwójny cios: wyższe koszty finansowania i silniejszą konkurencję ze strony obligacji. To tłumaczy, dlaczego sektor użyteczności publicznej w S&P 500 spadł w ostatnim miesiącu o ponad 6%.
- Nieruchomości: bolesne refinansowanie
Sektor nieruchomości walczy z podobną presją — często jeszcze bardziej bezpośrednią. Spółki nieruchomościowe i REIT-y zwykle korzystają ze znacznej dźwigni. Gdy przychodzi do refinansowania długu, dzisiejsze wyższe stopy oznaczają gwałtowny wzrost kosztów odsetkowych.
Wyższe rentowności obligacji podnoszą też oczekiwane stopy zwrotu z nieruchomości, co może ciążyć wycenom.
Jednocześnie REIT-y konkurują z obligacjami o inwestorów nastawionych na dochód. Dywidenda rzędu 4–5% może wyglądać mniej atrakcyjnie, gdy obligacje skarbowe oferują podobny dochód przy znacznie mniejszym ryzyku.
Sektor nieruchomości w S&P 500 spadł w ostatnim miesiącu o około 6,1%. Dlatego dla inwestorów najważniejsze jest nie tylko to, ile długu ma dana spółka, ale przede wszystkim, kiedy trzeba go refinansować i po jakim koszcie.
- Konsumpcja i spółki cykliczne: kolejny etap to wpływ na gospodarkę
Wyższe rentowności zaczynają też uderzać w sektory, które na pierwszy rzut oka nie wydają się wrażliwe na stopy. W ostatnim miesiącu spadały akcje spółek z sektora dóbr konsumpcyjnych cyklicznych, przemysłu i surowców.
Tutaj mechanizm działa poprzez gospodarkę. Wyższe oprocentowanie kredytów hipotecznych hamuje rynek mieszkaniowy. Droższe kredyty samochodowe i zadłużenie na kartach kredytowych ograniczają wydatki gospodarstw domowych. Wyższy koszt długu korporacyjnego może skłaniać firmy do odkładania budowy fabryk, zakupów sprzętu i innych inwestycji.
Firma nie musi sama być wysoko zadłużona, aby ucierpieć z powodu wysokich stóp — wystarczy, iż mocno zadłużeni są jej klienci.
To moment, w którym wyższe rentowności przestają być tylko problemem wycen, a stają się problemem dla wyników.
Dlaczego technologia wciąż rośnie?
To prawdopodobnie najciekawszy element układanki. Historycznie sektor technologiczny i inne spółki wzrostowe często należały do największych przegranych, gdy rentowności obligacji rosły. Ich wyceny w dużej mierze opierają się na zyskach oczekiwanych w dalekiej przyszłości, a wyższe stopy dyskontowe sprawiają, iż te przyszłe zyski są dziś warte mniej.
A jednak w ostatnim miesiącu sektor technologiczny wzrósł o ponad 7%.
Sztuczna inteligencja zmienia tę zależność. Na razie inwestorzy wierzą, iż wzrost zysków napędzany inwestycjami w infrastrukturę AI, półprzewodniki, usługi chmurowe i pokrewne segmenty może zrekompensować negatywny wpływ wyższych stóp procentowych.
Najsilniejsze spółki technologiczne mają też coś, czego brakuje wysoko zadłużonym firmom: wysokie przepływy gotówkowe i solidne bilanse.
Są więc znacznie mniej zależne od rynków kapitałowych i refinansowania, by finansować rozwój. To oznacza, iż dzisiejszy podział rynku to już nie tylko „wzrost kontra wartość”.
Coraz częściej jest to podział na firmy, które potrafią samodzielnie sfinansować swój wzrost, i te, które są uzależnione od drogiego kapitału.
Indeks S&P 500 maskuje słabość szerokiego rynku
Dlatego patrzenie wyłącznie na S&P 500 może dawać inwestorom fałszywe poczucie bezpieczeństwa.
Jednak pod powierzchnią spółki z sektorów użyteczności publicznej, nieruchomości, finansów i materiałów oraz wiele firm cyklicznych już odczuwają skutki wyższych rentowności obligacji.
Wyprzedaż obligacji nie załamała indeksu S&P 500. Mocno uderzyła natomiast w znaczną część rynku, poza wąską grupą liderów. To generuje istotne ryzyko. Dopóki zyski związane z AI pozostają silne, technologia może przez cały czas równoważyć słabość w innych segmentach.
To jednak oznacza, iż rynek coraz bardziej zależy od relatywnie wąskiej grupy spółek, które muszą nieustannie utrzymywać wyjątkowo dynamiczne tempo wzrostu.
Na co powinni zwracać uwagę inwestorzy?
Liczą się trzy rzeczy:
- Ryzyko refinansowania. Warto uważniej patrzeć na poziom zadłużenia, koszty odsetkowe i zbliżające się terminy zapadalności długu — szczególnie w sektorach nieruchomości i użyteczności publicznej oraz wśród mniejszych spółek.
- Szerokość rynku. jeżeli S&P 500 rośnie, podczas gdy większość sektorów i spółek spada, indeks główny staje się coraz bardziej zależny od niewielkiej grupy zwycięzców.
- Zyski związane z AI. Technologia jak dotąd była schronieniem przed wyższymi rentownościami. jeżeli oczekiwania zysków w tym segmencie zaczną słabnąć, a rentowności pozostaną wysokie, szerszy rynek może stać się znacznie bardziej wrażliwy.
Kluczowy przekaz jest taki: wysokie rentowności nie uderzają we wszystkie spółki jednakowo.
Dla części firm problemem są wyceny. Dla sektorów użyteczności publicznej i nieruchomości — koszt finansowania i konkurencja ze strony obligacji. Dla banków — zacieśnienie warunków kredytowych. Dla spółek cyklicznych — wolniejsza aktywność gospodarcza.
Na razie wyjątkiem jest AI.
Prawdziwa próba dla rynków przyjdzie, jeżeli wysokie rentowności utrzymają się na tyle długo, iż choćby wyjątkowo silny wzrost zysków nie zdoła już w pełni zneutralizować rosnącego kosztu kapitału.
O Autorze
Charu Chanana, strateżka rynkowa w singapurskim oddziale Saxo Bank. Posiada ponad 10-letnie doświadczenie na rynkach finansowych, ostatnio jako Lead Asia Economist w Continuum Economics, gdzie zajmowała się analizą makroekonomiczną państw wschodzących Azji, ze szczególnym uwzględnieniem Indii i Azji Południowo-Wschodniej. Jest biegła w analizowaniu i monitorowaniu wpływu krajowych i zewnętrznych wstrząsów makroekonomicznych na region. Jest często cytowana w artykułach prasowych i regularnie pojawia się w CNBC, Bloomberg TV i Channel News Asia oraz w biznesowych kanałach radiowych Singapuru.
