9 godzin temu
Jeden z najbardziej wpływowych członków Rady Gubernatorów Rezerwy Federalnej, Christopher Waller, wygłosił w poniedziałek wieczorem przemówienie, które zelektryzowało rynki finansowe. W wystąpieniu zatytułowanym „Monetary Policy at a Crossroads” ostrzegł wprost: jeżeli dane o inflacji bazowej okażą się „gorące”, Federalny Komitet Otwartego Rynku będzie musiał rozważyć zaostrzenie polityki pieniężnej w najbliższym czasie.
Słowa padły ledwie kilkanaście godzin przed publikacją kluczowego odczytu CPI za czerwiec, który Biuro Statystyki Pracy (BLS) ogłosi dziś o godzinie 14:30 czasu polskiego. Rynki wyceniają spadek inflacji nagłówkowej z 4,2 do około 3,9 procent w ujęciu rocznym, głównie za sprawą czerwcowego tąpnięcia cen benzyny o blisko 10 procent. Tyle iż Wallera – i szerzej cały komitet decyzyjny – interesuje przede wszystkim inflacja bazowa, z której wyeliminowano kapryśne ceny energii i żywności. A ta od miesięcy zmierza w złym kierunku.
Inflacja bazowa: trend, który niepokoi
Jak wynika z danych przytoczonych przez Wallera, dwunastomiesięczna stopa inflacji bazowej PCE wzrosła z 3,0 procent w grudniu 2025 roku do 3,4 procent w maju 2026. To ponad półtora punktu procentowego powyżej celu inflacyjnego Fed wynoszącego 2 procent. Co istotne, przyspieszenie ma charakter szeroki – obejmuje zarówno ceny dóbr trwałych, jak i usług. Niemal 70 procent kategorii wchodzących w skład inflacji bazowej usług notuje w tej chwili dynamikę powyżej 3 procent zarówno w ujęciu trzymiesięcznym, jak i dwunastomiesięcznym.
Waller wskazał na trzy główne czynniki podbijające ceny: rezydualne efekty ceł importowych z 2025 roku, szok energetyczny wywołany konfliktem na Bliskim Wschodzie oraz – co szczególnie interesujące – presję popytową generowaną przez boom inwestycyjny związany ze sztuczną inteligencją. Niedobory pamięci i układów obliczeniowych potrzebnych do budowy infrastruktury AI przekładają się na wzrost cen laptopów, telefonów i innego sprzętu konsumenckiego – czyli towarów, które historycznie tanieją i obniżają ogólny poziom inflacji.
Rynek pracy: stabilny
Waller poświęcił znaczną część wystąpienia analizie rynku pracy, starając się odpowiedzieć na pytanie najważniejsze dla wszystkich decydenta banku centralnego: czy zaostrzenie polityki monetarnej nie zepchnęłoby gospodarki w recesję? Jego ocena jest wyważona. Rynek pracy znajduje się blisko pełnego zatrudnienia – średnie tempo kreacji miejsc pracy za ostatnie trzy miesiące wynosi 111 tysięcy, co przy spowolnieniu wzrostu podaży siły roboczej stanowi zdrowy poziom. Wskaźnik wakatów do bezrobotnych oscyluje w okolicach jedności, a dynamika wynagrodzeń (ok. 3,5 procent rocznie) jest spójna z celem inflacyjnym przy uwzględnieniu wzrostu produktywności.
To fundamentalna różnica w porównaniu z 2022 rokiem, kiedy Fed rozpoczynał cykl podwyżek przy dwóch wakatach na każdego bezrobotnego i dynamice płac sięgającej 5-6 procent. Waller nie ukrywa, iż obecne warunki niosą ze sobą większe ryzyko recesyjne w razie zacieśnienia – podwyżka stóp mogłaby uderzyć bezpośrednio w zatrudnienie, a nie jedynie zredukować liczbę nieobsadzonych etatów, jak to miało miejsce trzy lata temu.
Oczekiwania inflacyjne
Druga kluczowa różnica wobec epizodu inflacyjnego z lat 2021-2022 dotyczy oczekiwań inflacyjnych. W ocenie Wallera pozostają one dobrze zakotwiczone. Dwuletnie i pięcioletnie instrumenty TIPS wskazują na oczekiwania w przedziale 2,1-2,3 procent – kilka powyżej celu. To daje Fedowi możliwość prowadzenia bardziej stopniowych i wyważonych działań niż w sytuacji, gdyby oczekiwania inflacyjne zaczęły się odkotwiczać.
Waller zaznaczył jednak z naciskiem, iż zakotwiczone oczekiwania nie są wymówką do bezczynności. Przywołał barwną metaforę: „Surowe wpatrywanie się w inflację, dopóki nie stopnieje pod naszym morderczym spojrzeniem, nie wchodzi w grę”. Każda poważna reguła polityki monetarnej nakazuje podniesienie stóp, gdy inflacja znacząco przekracza cel, a rynek pracy jest w równowadze. Zakotwiczone oczekiwania pozwalają jedynie na mniejszą skalę i trwałość podwyżek – nie zwalniają z obowiązku działania.
Nie powtórzyć błędu z 2021 roku
Szczególnie interesujący jest wątek intelektualny przemówienia. Waller otwarcie przyznaje, iż pamięć instytucjonalna o spóźnionej reakcji Fed w 2021 roku może prowadzić do nowych błędów – tym razem w postaci przedwczesnego zacieśnienia. Mówi: „Chęć uniknięcia przeszłych pomyłek jest często autorem nowych”. Dlatego domaga się od siebie i kolegów z FOMC rzetelnej analizy bieżących warunków zamiast mechanicznego odtwarzania scenariuszy z przeszłości.
Jednocześnie nie pozostawia wątpliwości co do swojej determinacji. jeżeli dzisiejszy odczyt inflacji bazowej CPI ponownie zaskoczy w górę, opcja podwyżki stóp na posiedzeniu 28-29 lipca stanie się realnym scenariuszem. Kontrakty terminowe na stopę Fed Funds wyceniają w tej chwili 43,3 procent prawdopodobieństwa podwyżki o 25 punktów bazowych na lipcowym posiedzeniu – jeszcze w piątek było to zaledwie 34,2 procent.
Idealny „sztorm” informacyjny
Przemówienie Wallera wpisuje się w wyjątkowo naładowany kontekst informacyjny. Dziś rano sesja azjatycka przebiegała w atmosferze podwyższonej zmienności po tym, jak prezydent Trump ogłosił przywrócenie blokady morskiej irańskich portów i zaproponował nałożenie 20-procentowej opłaty na wszystkie ładunki przepływające przez Cieśninę Ormuz. Ropa Brent przebijała poziom 85 dolarów za baryłkę – najwyżej od miesiąca. Indeks dolara DXY utrzymywał się w okolicach 101,3, na najwyższym poziomie w lipcu. Rentowność dziesięcioletnich obligacji skarbowych USA wzrosła do 4,62 procent.
To właśnie ta konfiguracja – eskalacja geopolityczna podbijająca ceny ropy, silny dolar, rosnące stopy długoterminowe – stanowi tło, na którym rynki będą dziś interpretować dane o CPI i późniejsze zeznania przewodniczącego Fed Kevina Warsha przed Kongresem. Warsh, który objął fotel szefa Rezerwy Federalnej zaledwie w maju, pojawi się przed Izbą Reprezentantów o godzinie 16:00 polskiego czasu w ramach półrocznego raportu o polityce pieniężnej. Jego poprzednik Jerome Powell był znany z dawania rynkom wyraźnych wskazówek – Warsh wielokrotnie deklarował, iż nie zamierza uprawiać polityki „forward guidance”, woląc, by rynki reagowały na twarde dane, a nie słowa bankierów centralnych.
Co to oznacza dla inwestorów?
Sytuacja jest jednoznacznie złożona. Z jednej strony dzisiejszy nagłówkowy odczyt CPI może wyglądać optymistycznie – spadek benzyny w czerwcu praktycznie gwarantuje ujemną dynamikę miesięczną. Z drugiej strony rynki doskonale wiedzą, iż ten spadek jest już historią: zawieszenie broni z Iranem załamało się 8 lipca, a ceny ropy od tego momentu gwałtownie rosną. Lipcowe dane o inflacji, które poznamy w sierpniu, mogą wyglądać dramatycznie inaczej.
Kluczem do rozstrzygnięcia krótkoterminowego kierunku rynków będzie dziś odczyt inflacji bazowej. Konsensus zakłada 0,2-0,3 procent w ujęciu miesięcznym i około 2,9 procent rocznie. Każde odchylenie w górę od tych prognoz przybliży scenariusz podwyżki stóp i może wywołać falę wyprzedaży na rynku akcji oraz dalsze umocnienie dolara. Odchylenie w dół da chwilowy oddech, ale przy obecnej eskalacji geopolitycznej ulga może okazać się krótkotrwała.
Jedno jest pewne: era taniego pieniądza, na którą wielu inwestorów wciąż liczyło jeszcze na początku roku, definitywnie dobiegła końca. Fed stoi na rozdrożu – i dziś dowie się, w którą stronę skręcić.
Źródła: Fed, Reuters
