3 godzin temu
W ciągu zaledwie 48 godzin japońska polityka monetarna stała się epicentrum napięć, które rezonują daleko poza granice archipelagu. Trzy zdarzenia: głośny wywiad byłego prezesa Banku Japonii Haruhiko Kurody dla Reutersa, sygnały obecnego szefa BOJ Kazuo Uedy o możliwej podwyżce stóp już w marcu lub kwietniu oraz gwałtowna wyprzedaż japońskich obligacji skarbowych o najdłuższych terminach zapadalności, tworzą obraz kraju, w którym starcie polityki fiskalnej z monetarną nabiera cech otwartego konfliktu. Dla globalnych rynków kapitałowych, na których Japonia pozostaje trzecim największym źródłem przepływów portfelowych, konsekwencje mogą być daleko idące.
Kuroda: „Japonia jest w świetnej formie – pora zacieśniać”
Haruhiko Kuroda, który przez dekadę (2013-2023) stał za najbardziej agresywnym eksperymentem monetarnym w historii rozwiniętych gospodarek, udzielił 24 lutego obszernego wywiadu agencji Reuters, w którym dokonał zaskakującej wolty. Człowiek, który jako architekt „Abenomics” zalał rynki bilionami jenów w ramach quantitative easing, teraz otwarcie wzywa do zacieśniania zarówno polityki pieniężnej, jak i fiskalnej.
„Kiedy wdrażaliśmy Abenomics, Japonia cierpiała z powodu deflacji i silnego jena. Teraz mamy inflację i słabego jena. Japonia musi iść w kierunku zaostrzenia polityki fiskalnej i monetarnej” – powiedział Kuroda, w tej chwili pracownik naukowy Narodowego Instytutu Studiów Politycznych w Tokio.
Konkretne rekomendacje byłego prezesa BOJ są jednoznaczne. Bank Japonii powinien podnosić stopy procentowe mniej więcej dwa razy w roku w latach 2026 i 2027, co pozwoliłoby doprowadzić główną stopę z obecnych 0,75% do poziomu neutralnego w okolicach 1,5-1,75%. Kuroda skrytykował również plany fiskalne premier Sanae Takaichi, w tym zawieszenie na dwa lata 8-procentowego podatku od żywności, ostrzegając, iż próby łagodzenia skutków inflacji przez zwiększone wydatki budżetowe i cięcia podatkowe są „kontrproduktywne”, gdyż same w sobie napędzają spiralę wzrostu cen.
Jest w tym swoista ironia: Kuroda, który przez lata przekonywał rynki, iż ceny wreszcie zaczną rosnąć, teraz przestrzega przed niekontrolowaną inflacją napędzaną przez polityków, którzy chcą kontynuować jego własne dziedzictwo w zmienionych okolicznościach.
Ueda nie zamyka drzwi – marzec i kwiecień w grze
Równolegle z publikacją wywiadu Kurody dziennik „Yomiuri Shimbun” opublikował rozmowę z obecnym prezesem BOJ Kazuo Uedą. Ueda potwierdził, iż bank centralny „będzie analizować dane na posiedzeniach w marcu i kwietniu„, nie wykluczając podwyżki na żadnym z nich.
Kluczowy fragment dotyczy tempa realizacji celu inflacyjnego. Według styczniowych projekcji BOJ inflacja bazowa miała trwale osiągnąć 2% w drugiej połowie roku fiskalnego 2026 (czyli po październiku). Ueda zasugerował jednak, iż jeżeli tegoroczne wiosenne negocjacje płacowe (tzw. shuntō) przyniosą wynik wyższy od oczekiwań, cel ten może zostać osiągnięty wcześniej – co automatycznie przesuwałoby harmonogram normalizacji. Co istotne, prezes BOJ wyraźnie zdystansował się od poglądu, iż bank jest „za krzywą” w walce z inflacją, ale zarazem zaznaczył, iż nie musi czekać na publikację kwartalnego badania Tankan (zaplanowaną na 1 kwietnia), by podjąć decyzję, gdyż dysponuje wystarczającą liczbą innych źródeł danych.
Większość ekonomistów oczekuje podwyżki stóp do 1,0% do końca czerwca. Posiedzenia BOJ zaplanowane są na 18-19 marca i 27-28 kwietnia. To drugie jest szczególnie istotne, ponieważ towarzyszyć mu będą nowe kwartalne prognozy wzrostu i inflacji.
Gołębie nominacje, jastrzębie obligacje
Trzeci element układanki to wydarzenie, które zelektryzowało rynek w środę 25 lutego: rząd premier Takaichi nominował dwoje akademików, Toichiro Asadę i Ayano Sato, do dziewięcioosobowej Rady Polityki Monetarnej BOJ. Oboje są postrzegani jako zwolennicy ekspansywnej polityki, Asada w przeszłości popierał koncepcję „pieniędzy z helikoptera”, a Sato otwarcie sprzeciwiała się podwyżkom stóp i opowiadała się za zwiększoną emisją długu rządowego.
Rynek zinterpretował nominacje jednoznacznie jako sygnał, iż Takaichi zamierza wykorzystać kanał personalny do hamowania normalizacji monetarnej. Jen osłabił się do dwutygodniowego minimum na poziomie 156,78 za dolara. Wcześniej tego samego dnia pojawiły się doniesienia, iż premier wyraziła prezesowi Uedzie zastrzeżenia co do dalszych podwyżek stóp podczas spotkania w zeszłym tygodniu.
Reakcja rynku obligacji była jednak diametralnie odmienna od reakcji walutowej – i to właśnie tu inwestorzy powinni skupić uwagę. Rentowności 40-letnich JGB wzrosły w ciągu sesji aż o 20 punktów bazowych, a 30-letnie osiągnęły 3,38% (wzrost o 10,5 pb). To poziomy niewidziane od lat. Jednocześnie rentowności obligacji 2- i 5-letnich spadły o ok. 2,5 pb. To klasyczny sygnał rynkowy: inwestorzy wyceniają scenariusz, w którym polityka fiskalna pozostaje luźna (co zwiększa podaż długu), a polityka monetarna, pod presją polityczną, może nie nadążać z normalizacją, narażając finanse publiczne na erozję wiarygodności.
Co to oznacza dla globalnych rynków?
Japonia pozostaje największym wierzycielem świata. Wartość japońskich aktywów zagranicznych, od amerykańskich obligacji skarbowych po europejskie CLO i azjatyckie nieruchomości, szacowana jest na ponad 4 biliony dolarów. Każda istotna zmiana dynamiki stóp procentowych i kursu jena generuje przepływy o skali zdolnej poruszyć rynki odległe o tysiące kilometrów.
Jeśli BOJ faktycznie podniesie stopy do 1,0% do połowy roku, a rentowności długoterminowych JGB utrzymają trajektorię wzrostową, presja na repatriację kapitału japońskiego z rynków zagranicznych może się nasilić. W 2024 i 2025 roku zjawisko to już punktowo destabilizowało rynki, szczególnie w segmencie amerykańskich obligacji skarbowych i europejskich spreadów kredytowych. Tzw. carry trade, w którym inwestorzy pożyczają tanie jeny i lokują środki w wyżej oprocentowane aktywa, kurczy się z każdą podwyżką BOJ.
Paradoksalnie, gołębie nominacje do rady BOJ mogą efekt ten wzmocnić, a nie osłabić. jeżeli rynek uzna, iż bank centralny traci niezależność wobec rządu, premię za ryzyko w japońskich obligacjach będzie musiał wyceniać sam, bez kotwicy wiarygodnej polityki pieniężnej. Środowe stromienie krzywej dochodowości było tego pierwszym przejawem.
Kuroda, w swoim wywiadzie, skomentował tę dynamikę lakonicznie, a następnie dodał, iż gubernator Ueda słusznie utrzymuje komunikację „stonowaną i niejednoznaczną”, ponieważ w fazie stopniowej normalizacji „lepiej zachować niski profil”. Tyle iż rynek obligacji, jak wynika z wydarzeń ostatnich godzin, nie zamierza czekać na jednoznaczne sygnały.
Źródła: CNBC, Reuters, Yomiuri Shimbun
