8 godzin temu
Na marginesie szczytu G20 w Asheville w Karolinie Północnej – kończącego się we wtorek 1 września – japoński jen ponownie znalazł się w centrum globalnej dyskusji o polityce monetarnej i walutowej. Minister finansów Japonii Satsuki Katayama spotkała się w poniedziałek z sekretarzem skarbu USA Scottem Bessentem. Po rozmowie Katayama starała się ostudzić rosnące oczekiwania rynku i stonować doniesienia medialne sugerujące, iż Bessent otwarcie naciska na Bank Japonii w sprawie podwyżek stóp procentowych.
Co powiedziała Katayama, a co sugeruje Bessent
Katayama powiedziała dziennikarzom po trwającym około 30 minut spotkaniu, iż obie strony potwierdziły, iż lipcowa wspólna interwencja walutowa była korzystna, oraz iż „uporządkowane ruchy jena są najważniejsze dla stabilności globalnych rynków finansowych”. Podkreśliła też, iż Japonia i USA będą kontynuować skoordynowane działania na rzecz tego wspólnego celu. Na pytanie, czy Bessent wnioskował o podwyżkę stóp przez BOJ, Katayama nie udzieliła bezpośredniej odpowiedzi. Wysoki rangą japoński urzędnik finansowy powiedział natomiast wprost, iż Bessent nie złożył takiego żądania podczas spotkania.
Problem w tym, iż publiczne wypowiedzi samego Bessenta mówią coś zupełnie innego. Jeszcze tego samego dnia, w wywiadzie dla CNBC – tuż przed spotkaniem z Katayamą – sekretarz skarbu stwierdził:
„Wierzę, iż japoński rząd i BOJ podejmą działania, które doprowadzą do umocnienia jena.”
Dzień wcześniej, w sobotę, Bessent ocenił ruchy jena jako „dość ograniczone” i „nie mające charakteru zaburzeń rynkowych” – co rynki odczytały jako sygnał, iż USA nie planują kolejnej interwencji walutowej i zamiast tego oczekują od Tokio rozwiązania problemu słabego jena narzędziami polityki monetarnej. Według japońskiego nadawcy publicznego NHK, Bessent spotkał się w niedzielę również z prezesem BOJ Kazuo Uedą i miał w rozmowie podkreślić potrzebę podwyżek stóp.
Mamy zatem do czynienia z klasyczną dychotomią dyplomatyczną: oficjalnie nikt nikogo o nic nie prosi, ale sygnały rynkowe i medialne nie pozostawiają wiele miejsca na interpretację.
Jen wraca do punktu wyjścia
Kontekstem tych rozmów jest narastająca frustracja rynków efektami dotychczasowych działań. Historyczna wspólna interwencja walutowa USA i Japonii z 31 lipca 2026 roku – pierwsza od czasu azjatyckiego kryzysu finansowego w 1998 roku – początkowo przyniosła spektakularny efekt. Jen umocnił się z poziomu blisko 164 za dolara (najsłabszego od czterdziestu lat) do okolic 155. Japońskie Ministerstwo Finansów ujawniło w piątek, iż Tokio wydało na interwencję rekordowe 15,4 biliona jenów – równowartość około 96 miliardów dolarów – w ciągu miesiąca.
Efekt okazał się jednak krótkotrwały. Na początku września jen notowany jest ponownie w okolicach 159-160 za dolara, praktycznie kasując zyski z interwencji. Jak trafnie ujął to Francis Tan, główny strateg ds. Azji w Indosuez Wealth Management, cytowany przez CNBC:
„Interwencja zaadresowała symptom, ale nie leczy choroby.”
Tą „chorobą” jest szeroka różnica stóp procentowych między Japonią a Stanami Zjednoczonymi. Mimo iż BOJ podniósł stopy z poziomu -0,10% w marcu 2024 roku do 1,00% w czerwcu 2026 roku – najwyższego poziomu od września 1995 roku – realne stopy procentowe w Japonii pozostają głęboko poniżej amerykańskich. Spread na 10-letnich obligacjach wynosi wciąż około 1,8 punktu procentowego. To przez cały czas atrakcyjne warunki dla carry trade – strategii polegającej na pożyczaniu taniego jena i inwestowaniu w aktywa denominowane w walutach o wyższej rentowności.
Dane CNBC wskazują, iż interwencja paradoksalnie podsyciła carry trade. W ciągu dwóch tygodni po wspólnej akcji walutowej japońscy inwestorzy kupili netto zagraniczne akcje i obligacje o wartości ponad 5 bilionów jenów – wykorzystując chwilowe umocnienie waluty do nabycia aktywów zagranicznych po korzystniejszym kursie. „Interwencja turbodoładowała carry trade dla inwestorów fundamentalnych i długoterminowych” – powiedział Jesper Koll, dyrektor ekspercki w Monex Group.
Wrześniowa podwyżka – nie pytanie „czy”, ale „o ile”
Rynek kontraktów terminowych wycenia w tej chwili prawdopodobieństwo podwyżki stóp BOJ na posiedzeniu 17-18 września na poziomie około 80%. Konsensus analityków – w tym MUFG Research – zakłada wzrost stopy do 1,25% we wrześniu, a następnie do 1,50% w styczniu 2027 roku.
Same sygnały z banku centralnego są jednoznacznie jastrzębie. Na lipcowym posiedzeniu głosowanie za utrzymaniem stóp na poziomie 1,00% przeszło stosunkiem 8:1, przy czym członek zarządu Hajime Takata głosował za natychmiastową podwyżką do 1,25%. Prezes Ueda publicznie wskazywał wrzesień jako potencjalny termin kolejnego ruchu. Źródła Reuters bliskie BOJ informowały już w połowie sierpnia, iż bank rozważa bardziej agresywne zacieśnianie niż dotychczasowy model jednej podwyżki na kwartał.
Izuru Kato, główny ekonomista Totan Research i wieloletni obserwator BOJ, powiedział Reutersowi wprost:
„Japonia stoi w obliczu kryzysu walutowego, którego nie da się opanować bez pomocy Stanów Zjednoczonych. Dla takiego kraju choćby podwyżka raz na kwartał może być zbyt wolna.”
Były główny dyplomata walutowy Japonii Naoyuki Shinohara dodał:
„Realne stopy procentowe w Japonii są wyraźnie zbyt niskie. Jedna czy dwie kolejne podwyżki nie wystarczą, by odwrócić trend deprecjacji jena.”
Sprzeczne cele Waszyngtonu
Osobnym wątkiem – istotnym dla zrozumienia dynamiki USD/JPY – jest wewnętrzna sprzeczność celów amerykańskiej polityki gospodarczej. Peterson Institute for International Economics (PIIE) opublikował na przełomie sierpnia i września analizę, w której wskazuje, iż Waszyngton chce jednocześnie silnego dolara (Bessent wielokrotnie deklarował przywiązanie do polityki strong dollar) i słabszego dolara wobec jena (co jest de facto celem interwencji).
PIIE zwraca uwagę na kilka fundamentalnych sprzeczności. Po pierwsze, amerykańskie cła nałożone na Japonię (w tym w ramach sekcji 301) same w sobie osłabiają jena – bo zmuszają japońskich eksporterów do szukania nowych rynków i generują presję na większą nadwyżkę handlową. Po drugie, umowa handlowa wymagająca od Japonii 550 miliardów dolarów inwestycji w USA zwiększa popyt na dolary kosztem jena. Po trzecie, Bessent sprzedał w ramach interwencji euro – a nie dolary – za jeny, co rozwścieczyło europejskich partnerów, którzy nie zostali choćby poinformowani z wyprzedzeniem.
Do tego dochodzi presja na Fed. Prezydent Trump nieustannie domaga się obniżek stóp procentowych w USA, mimo iż inflacja od ponad pięciu lat przekracza cel 2%. Tymczasem konflikt zbrojny USA i Izraela z Iranem pcha ceny energii w górę, a Dallas Fed szacował, iż wojna podniesie amerykańską inflację bazową o 0,2 punktu procentowego w 2026 roku. W takim otoczeniu Fed jest bliżej podwyżki niż obniżki – co jeszcze bardziej poszerzyłoby spread rentowności i pogłębiło problem słabego jena.
Co to oznacza dla USD/JPY
Zbliżające się posiedzenie BOJ 17-18 września będzie jednym z najważniejszych wydarzeń na rynku walutowym w trzecim kwartale. Scenariusz bazowy to podwyżka o 25 punktów bazowych do poziomu 1,25%. Sam ruch jest już w dużej mierze wyceniony przez rynek, więc najważniejsze znaczenie będzie miał komunikat towarzyszący decyzji – a szczególnie to, czy Ueda zasygnalizuje przyspieszenie tempa normalizacji polityki monetarnej.
Podwyżka w połączeniu z jastrzębim komunikatem mogłaby zepchnąć USD/JPY w okolice 155-156. Z kolei podwyżka o 25 pb z neutralnym komunikatem zostałaby prawdopodobnie odebrana jako rozczarowanie i mogłaby otworzyć drogę do ponownego testu poziomu 162-164 – zwłaszcza jeżeli Fed na swoim wrześniowym posiedzeniu (17-18 września, tego samego dnia co BOJ) utrzyma jastrzębią retorykę.
Dla carry traderów sytuacja pozostaje fundamentalnie korzystna, dopóki spread rentowności między USA a Japonią utrzymuje się powyżej 150 punktów bazowych. Każde interwencyjne umocnienie jena może być postrzegane jako okazja do odnowienia pozycji – dokładnie tak, jak miało to miejsce po lipcowej interwencji.
