RPP pod wrażeniem nowej projekcji

Lipcowe posiedzenie RPP zakończyło się nieoczekiwanie cięciem stóp – to już wiemy od środy. Wczoraj na konferencji prasowej prezesa NBP dowiedzieliśmy się nieco więcej o tym, dlaczego Rada podjęła taką decyzję. Decyzja ta była zaskoczeniem, bo poprzednia konferencja prasowa prezesa NBP i wypowiedzi wybranych członków RPP kierowały uwagę inwestorów i prognozujących na posiedzenie wrześniowe.

Wczoraj okazało się, iż w pewnym sensie decyzja ta była też zaskoczeniem dla samej Rady. Z komentarzy prezesa NBP wynika bowiem, iż projekcja NBP pokazująca znaczący spadek inflacji w II połowie roku (i to pomimo przyjęcia założenia o odmrożeniu cen energii elektrycznej w IV kwartale) przebiła najśmielsze oczekiwania członków RPP.

Zmiany projekcji inflacyjnej NBP między marcem a lipcem 2025 (środki 50% przedziałów centralnych)

Źródło: NBP

Nic więc dziwnego, iż prezes NBP powiedział, iż inflacja w średnim okresie będzie zgodna z celem NBP. Cięcia stóp procentowych w takich warunkach mają makroekonomiczny sens, ale NBP w dalszym ciągu traktuje to jako ciąg dostosowań, nie zaś jako cykl (my będziemy go nazywać cyklem). Czy najbliższe posiedzenie RPP (wrzesień) przyniesie kontynuację cięć? Prezes NBP obwarował to niezbyt wygórowanymi warunkami – okoliczności mają być „sprzyjające” a NBP chciałoby zobaczyć w danych kontynuację dotychczasowych tendencji. W pewnym momencie na konferencji prasowej zrobiło się bardzo gołębio, prezes NBP powiedział bowiem, iż NBP obniży stopy do „bardzo niskiego poziomu”, jeżeli prognozowana inflacja będzie cały czas w celu, a poziom 3-3,5% został wskazany jako stopa docelowa.

Prezes NBP nie był jednak całkowicie gołębi. W czasie konferencji wymienił cztery najważniejsze wg niego czynniki inflacji i tylko jeden z nich – sytuację na rynku pracy opisał w jednoznacznie pozytywnych barwach (wzrost płac hamuje, odczyt za kwiecień to jednorazowy wystrzał). Pozostałe określił jako w najlepszym razie zbilansowane (niejasna trajektoria cen energii oraz taka sobie koniunktura) a jeden jednoznacznie jako ryzyko (luźna polityka fiskalna). Hipotetyczny dashboard inflacyjny NBP można sobie wyobrazić jak na obrazku poniżej, choć trzeba też dodać, iż z biegiem czasu oba żółte światła powinny się zaświecić na zielono. Ceny energii raczej nie wzrosną, a jeżeli już to jedynie na 3 miesiące, a koniunktura wprawdzie się poprawi, ale trudno się spodziewać na tyle dużej luki popytowej by inflacja ponownie odkleiła się od celu.

Hipotetyczny dashboard inflacyjny NBP

Źródło: Analizy Pekao

Co dalej? Jak wspominaliśmy, cięcie stóp we wrześniu wydaje się bardzo prawdopodobne i nie będzie ostatnim w tym roku. Spodziewamy się, iż RPP obetnie w tym roku stopy jeszcze o 50 pb. Łączna skala łagodzenia polityki pieniężnej w 2025 r. wyniesie więc 125 pb. jeżeli chodzi o kolejne lata, to zakładalibyśmy utrzymanie stopniowego tempa łagodzenia polityki pieniężnej i dojście do 3,5% w 2027 r. (od dawna postrzegaliśmy ten poziom jako docelowy).

Analizy Pekao