Turcja i lira w spirali inflacji – dlaczego 32% drożyzny to dopiero początek problemu

W sierpniu 2021 roku za jednego dolara płacono 8,60 liry tureckiej. 25 sierpnia 2026 roku kurs USD/TRY oscyluje wokół 48,10. Dolar kupuje dziś ponad pięć razy więcej lir niż pięć lat temu. Turecka waluta straciła w tym czasie ok. 82% wartości wobec amerykańskiej. To jeden z największych krachów walutowych w historii gospodarek G20.

Ale najważniejsze w tej historii nie jest to, co stało się z kursem. Najważniejsze jest to, co kryzys walutowy zrobił z zachowaniami cenowymi Turków – z tym, jak firmy wyceniają produkty, właściciele mieszkań ustalają czynsze, a pracownicy negocjują podwyżki.

Eksperyment, który się nie udał

Żeby zrozumieć dzisiejszą sytuację, trzeba cofnąć się do września 2021 roku. Wówczas Bank Centralny Republiki Turcji (CBRT) – pod silną presją polityczną prezydenta Recepa Tayyipa Erdogana – rozpoczął cykl obniżek stóp procentowych z poziomu 19%, mimo iż inflacja rosła. Do końca 2021 roku stopa spadła do 14%. Obniżki kontynuowano w 2022 roku, a w lutym 2023 roku główna stopa repo osiągnęła zaledwie 8,5%.

Była to realizacja nieortodoksyjnej teorii Erdogana, zgodnie z którą wysokie stopy procentowe są przyczyną, a nie lekiem na inflację. Rynki finansowe wydały na tę teorię jednoznaczny wyrok. Lira straciła 44% wartości w samym tylko 2021 roku. Inflacja konsumencka przekroczyła 85% w październiku 2022 roku. Rezerwy walutowe topniały, a Turcy masowo konwertowali oszczędności na dolary, euro i złoto.

Niskie stopy nie tylko uczyniły aktywa denominowane w lirze nieatrakcyjnymi. Zniszczyły coś znacznie cenniejszego – wiarygodność funkcji reakcji banku centralnego. Inwestorzy, firmy i gospodarstwa domowe nie mogli już zakładać, iż wyższa inflacja spotka się z zacieśnieniem polityki monetarnej. Gdy to przekonanie pękło, każdy kolejny ruch walutowy stał się trudniejszy do opanowania.

PRZECZYTAJ: Jak inwestować w Turcji? Wysoka inflacja, niskie stopy i słaba waluta [Poradnik]

Zwrot o 180 stopni – za późno, ale skutecznie

Punkt zwrotny nastąpił w czerwcu 2023 roku, kiedy nowo powołana prezes CBRT Hafize Gaye Erkan podniosła stopę z 8,5% do 15% w jednym ruchu. Podwyżki kontynuowano agresywnie – do marca 2024 roku stopa osiągnęła 50%. Następnie rozpoczęto ostrożne obniżki, sprowadzając ją do obecnych 37% (utrzymywanych bez zmian od czterech kolejnych posiedzeń).

To zacieśnienie było realne, agresywne i ostatecznie skuteczne w spowolnieniu popytu wewnętrznego i ograniczeniu bezpośredniego przenoszenia kursu walutowego na ceny. Jak pokazują dane, inflacja spadła z ponad 75% w maju 2024 do 31,75% w lipcu 2026. Wzrost PKB zwolnił do 2,5% rok do roku w Q1 2026 – najwolniejszego tempa od czasu pandemii. Inflacja producencka spadła do 27,83%.

Problem w tym, iż zwrot był spóźniony. Zanim polityka monetarna zaczęła działać, gospodarka już nauczyła się wyceniać defensywnie.

Lira przekazała pałeczkę

Dekompozycja inflacji dokonana przez sam CBRT jest w tym kontekście niezwykle wymowna. Gdy bank centralny rozłożył na czynniki skok inflacji o 23,3 punktu procentowego w III kwartale 2023 roku, okazało się, iż deprecjacja liry odpowiadała za 4,3 punktu, efekty paliwowe za 4,8, zmiany podatkowe za 2,5, a inne konwencjonalne czynniki za 1,6 punktu. Największy wkład – aż 10,1 punktu – pochodził z pogarszających się oczekiwań i zmian w zachowaniach cenowych.

To jest sedno sprawy. Lira dostarczyła pierwotny szok. Oczekiwania go zwielokrotniły. Gdy firmy zaczęły podnosić ceny częściej i z wyprzedzeniem, a gospodarstwa domowe przyjęły deprecjację za stan domyślny, inflacja zaczęła sama się reprodukować – choćby gdy kurs walutowy był stosunkowo spokojny.

Usługi – tam, gdzie inflacja nauczyła się żyć

Lipcowe dane CPI obnażają tę dynamikę w pełni. Inflacja bazowa towarów – komponent najbardziej wrażliwy na import i kurs walutowy – wyniosła 16,82% rocznie, a w ujęciu miesięcznym spadła o 0,38%. Gdyby lira wciąż była dominującym motorem inflacji, to właśnie ten komponent powinien przodować. Tak nie jest.

Inflacja usług wyniosła 39,70% rocznie i 3,18% miesięcznie – ponad dwukrotnie więcej niż w towarach. W poszczególnych kategoriach liczby są jeszcze bardziej uderzające: czynsze rosły o 45,29% rok do roku, usługi transportowe o 50,09%, usługi komunikacyjne o 40,02%. W lipcu inflacja usług zdrowotnych skoczyła o 16,41% w jednym miesiącu po podwyżce opłat za wizyty lekarskie, co według CBRT dodało 0,22 punktu procentowego do CPI.

Te ceny nie reagują na politykę monetarną tak gwałtownie jak importowane dobra konsumpcyjne. Czynsze resetują się przy odnowieniu umów. Edukacja dostosowuje się do kalendarza akademickiego. Restauracje reagują na płace, żywność i media. Transport absorbuje koszty paliwa. Ceny administrowane zmieniają się decyzją urzędnika, nie rynku. Efektem jest inflacja z pamięcią.

Warto odnotować, iż styczniowa rewizja koszyka CPI przez TURKSTAT podniosła wagę usług o 7,4 punktu procentowego do 38,4%. CBRT szacuje, iż sama ta zmiana może dodać około jednego punktu procentowego do rocznej inflacji w 2026 roku. Ta modyfikacja sprawiła, iż koszyk konsumpcji odzwierciedla teraz pełniej tę część gospodarki, w której inflacja jest najtrudniejsza do zduszenia.

Trzy rzeczywistości, jedna stopa procentowa

Najbardziej wymowna luka wiarygodności nie przebiega między CBRT a rynkami finansowymi. Przebiega między CBRT a zwykłymi Turkami.

Dwunastomiesięczne oczekiwania inflacyjne wynoszą 23,95% dla uczestników rynku finansowego, 32,50% dla firm i 44,94% dla gospodarstw domowych. Tylko 17,63% gospodarstw domowych spodziewa się, iż inflacja spadnie w ciągu najbliższego roku.

Przy stopie referencyjnej 37% i efektywnej stopie finansowania na poziomie ok. 40%, realna stopa procentowa ex ante wynosi: ok. +10,5% z perspektywy rynków finansowych, ok. +3,4% z perspektywy firm, ale ok. -5,5% z perspektywy gospodarstw domowych. Polityka monetarna jest restrykcyjna w arkuszu kalkulacyjnym, ale nie w głowach ludzi, którzy codziennie ustalają ceny.

A to właśnie ci ludzie negocjują podwyżki płac (płaca minimalna wzrosła o 27% na początku 2026 roku, do 33 030 lir brutto miesięcznie), odnawiają umowy najmu z klauzulami indeksacyjnymi i decydują, ile buforu wbudować w cennik na kolejny kwartał.

Prognoza CBRT vs. cel – dwa różne kierunki

Raport inflacyjny CBRT z 13 sierpnia 2026 roku uczytelnia problem wiarygodności. Bank podniósł prognozę inflacji na koniec 2026 roku z 26% do 28%, powołując się na wyższe ceny importowe w lirach, żywność, ceny administrowane i zmiany w systemie cen paliw. Jednocześnie utrzymał „tymczasowy cel” na poziomie 24%.

Prognoza i cel opisują teraz dwa różne miejsca docelowe. CBRT sam przyznaje, iż nie dotrze tam, dokąd celował. Dla rynków to sygnał, iż dezinflacja będzie wolniejsza i bardziej bolesna, niż zakładano. Dla gospodarstw domowych – kolejne potwierdzenie, iż ich sceptycyzm wobec oficjalnych celów jest uzasadniony.

Na 2027 i 2028 rok CBRT utrzymuje tymczasowe cele na poziomie odpowiednio 15% i 9%. Biorąc pod uwagę tegoroczne odchylenie prognozy od celu o 4 punkty procentowe, rynek traktuje te liczby z rezerwą.

Kurs realny – paradoks nominalnej słabości

Jest jeszcze jeden element układanki, który pomaga zrozumieć, dlaczego lira wciąż bije rekordy słabości nominalnej, a jednocześnie nie jest już głównym motorem inflacji. W lipcu USD/TRY wzrósł o 1,76%, ale tureckie ceny konsumenckie wzrosły o 1,78%. Po uwzględnieniu różnicy inflacyjnej wobec partnerów handlowych Turcji, realny efektywny kurs walutowy (REER) oparty na CPI wzrósł do 105,96. Lira osłabiła się nominalnie, ale wzmocniła się realnie.

To paradoks, który wyjaśnia, dlaczego kurs może ciągle ustanawiać nowe dołki nominalne, podczas gdy inflacja towarów importowych jest relatywnie opanowana.

Obecny skład banku centralnego odwrócił eksperyment z lat 2021-2023, agresywnie zaostrzył politykę i opanował bezpośredni kanał kursowy. Popyt wewnętrzny jest słaby, presja ze strony cen producenta złagodniała, a zmienność liry jest niższa niż w latach kryzysowych.

Ale odziedziczenie problemu nie zwalnia z odpowiedzialności za jego rozwiązanie. CBRT musi teraz utrzymać politykę wystarczająco restrykcyjną i wystarczająco długo, by zmienić zachowania cenowe milionów uczestników rynku. To oznacza opieranie się presji na przedwczesne obniżki, poprawę komunikacji i wymuszenie konwergencji oczekiwań – nie tylko celebrowanie niższego odczytu CPI wynikającego z efektów bazy.