Złoto bije rekordy ceny, ale czy jest za drogie? Ile naprawdę powinno kosztować złoto?

Czy złoto może być… za drogie? Albo za tanie? A może zawsze kosztuje dokładnie tyle, ile powinno? W przypadku akcji czy obligacji mamy konkretne modele – prognozy zysków, przepływów, wyceny, mnożniki. Ale złoto? Ono nic nie wypłaca. Nic nie produkuje. I adekwatnie… nie wiadomo, ile naprawdę ma być warte.

Mimo to miliardy dolarów każdego roku trafiają właśnie w ten metal. Banki centralne skupują go na potęgę, inwestorzy indywidualni trzymają w sejfach, a wykres… notuje kolejne rekordy. W tym materiale sprawdzimy, czy w ogóle da się mówić o sprawiedliwej cenie złota, jakie metody próbują ją wyznaczyć i… co z tego wszystkiego wynika dla Twojego portfela. Zapraszam.

Złoto bije rekordy ceny, ale czy jest za drogie? Ile naprawdę powinno kosztować złoto?

Zarejestruj się sklepie Goldsaver i kupuj fizyczne złoto „po kawałku”. Skorzystaj z naszego linka do rejestracji:

https://goldsaver.pl/kod/DNA100

Odbierz bonus w postaci 100 złotych podając kod DNA100

Wartość wewnętrzna – czym jest fair value?

Zastanówmy się na początku, czym w ogóle jest fair value? Wartość wewnętrzna aktywa, to próba odpowiedzi na pytanie: ile coś jest naprawdę warte, niezależnie od tego, jaką cenę aktualnie nadaje mu rynek. To swego rodzaju kompas dla inwestora, który pomaga odróżnić chwilowe emocje od długoterminowej wartości.

Najłatwiej zrozumieć ten koncept na przykładzie akcji spółki. Załóżmy, iż analizujemy firmę technologiczną. Możemy prognozować jej przyszłe przychody, koszty, marże i przepływy pieniężne. Te prognozy da się „zdyskontować” do wartości bieżącej. Wynik takiej analizy to właśnie szacowana wartość wewnętrzna spółki.

Jeśli fair value wychodzi nam na przykład 120 zł za akcję, a na giełdzie spółka jest notowana po 90 zł, to uznajemy, iż akcje są niedowartościowane. jeżeli rynek wycenia je na 150 zł, mówimy, iż są przewartościowane. Innymi słowy: fair value działa jak punkt odniesienia, który pozwala ocenić, czy rynek przesadza w jedną lub drugą stronę.

Warto tylko zaznaczyć, iż ta metoda ma jakiś sens tam, gdzie aktywo generuje przepływy. W przypadku firm możemy opierać się na ich bilansach, rachunkach zysków i strat czy prognozach wzrostu, ale gdy przechodzimy do surowców –ropy, miedzi, czy właśnie złota, to sprawa robi się trudniejsza. Złoto nie generuje przypływów, nie daje dywidend i nie produkuje gotówki. Nie mamy więc realnych przepływów gotówkowych, które można zdyskontować do dziś i porównać do aktualnej ceny na rynku.

Złoto jako aktywo rynkowe – gra podaży i popytu

Surowce ogółem nie dają takich możliwości, bo… niczego nie produkują. Są po prostu towarem, którego wartość zależy wyłącznie od tego, ile ktoś jest skłonny zapłacić w danym momencie.

Dlatego wielu analityków mówi wręcz, iż w przypadku surowców „fair value to po prostu cena rynkowa”. Skoro nie istnieje fundament w postaci gotówki, to jedynym fundamentem jest relacja podaży i popytu. jeżeli popyt przewyższa podaż – cena rośnie. jeżeli podaż przewyższa popyt – cena spada. I na tym w zasadzie można by zakończyć rozważania.

Właściwie prognozowanie przyszłych cen surowców sprowadza się do próby przewidzenia, jak w kolejnych latach będą kształtować się te dwie zmienne. W przypadku złota w grę wchodzą czynniki takie jak:

• popyt inwestycyjny – zakupy złota w formie sztabek, monet czy ETF-ów,
• popyt instytucjonalny – zakupy banków centralnych, które chcą zwiększyć swoje rezerwy,
• popyt przemysłowy – wykorzystanie złota w elektronice czy medycynie,
• podaż wydobycia – czyli ile złota realnie można rocznie „wyciągnąć” z ziemi i po jakim koszcie,
• podaż wtórna – np. sprzedaż złota przez inwestorów czy recykling biżuterii.

Każdy z tych elementów jest zmienny, zależny od globalnej sytuacji gospodarczej, polityki monetarnej czy choćby nastrojów społecznych. To sprawia, iż próba wyznaczenia jednej „uczciwej wartości” złota przypomina prognozowanie pogody. Można stworzyć model, ale trzeba pogodzić się z dużym marginesem błędu.

I tu pojawia się fundamentalna różnica względem akcji. W świecie spółek zmiany popytu i podaży (np. przez napływy do funduszy pasywnych, buybacki czy chwilową panikę inwestorów) są tylko „szumem”, czymś dodatkowym wobec realnej wartości biznesu. W przypadku surowców jest dokładnie odwrotnie – są całym fundamentem, a wszelkie inne metody to raczej próba znalezienia wskaźników pomocniczych niż precyzyjna wycena.

Dlatego można powiedzieć, iż określanie fair value surowców jest o wiele trudniejsze, bo nie mamy twardej kotwicy w postaci przyszłych zysków. Zamiast tego musimy obserwować globalną grę siłowania się, w której uczestniczą banki centralne, inwestorzy instytucjonalni, zwykli ludzie kupujący złote monety, a choćby przemysł elektroniczny. To wszystko tworzy skomplikowaną układankę, której wynik końcowy wyraża się jedynie w aktualnej cenie rynkowej.

Nie oznacza to jednak, iż analitycy się poddają i nie próbują określić wartości wewnętrznej złota. Próbują i to na wiele sposobów. Zobaczmy sobie na kilka z nich.

Koszty wydobycia i siła nabywcza – dwie drogi do wyceny

Pierwsza metoda bazuje na koszcie produkcji – AISC (All-in Sustaining Cost)

To jeden z bardziej intuicyjnych sposobów szacowania wartości. Spojrzenie na koszty produkcji. Firmy wydobywcze raportują tzw. All-in Sustaining Cost (AISC), czyli średni całkowity koszt wydobycia jednej uncji złota. Do AISC wlicza się nie tylko sam proces wydobycia, ale także koszty utrzymania kopalni, administracji, inwestycji w infrastrukturę czy nakładów potrzebnych na utrzymanie zdolności produkcyjnych w dłuższym okresie.

Można więc powiedzieć, iż AISC to cena minimalna, poniżej której spółkom górniczym nie opłaca się sprzedawać złota w długim terminie. o ile cena rynkowa spadnie znacząco poniżej średniego AISC w branży, kopalnie zaczynają ograniczać produkcję, a to prowadzi do spadku podaży i w konsekwencji do ponownego wzrostu cen.

Dla inwestorów AISC działa jak swoista „podłoga cenowa”. jeżeli złoto notowane jest kilka powyżej kosztu produkcji, często postrzega się je jako względnie tanie – bo rynek nie daje dużej premii ponad koszt wydobycia. Z kolei, kiedy cena znacząco przewyższa AISC, można uznać, iż złoto jest „droższe” względem fundamentów i część inwestorów zacznie realizować zyski.

Oczywiście ta metoda ma swoje ograniczenia, bo mamy:

• różnice regionalne – koszty wydobycia w Afryce mogą być znacznie niższe niż w Kanadzie czy Australii,
• ceny energii i pracy – istotnie wpływają na wysokość AISC, co może prowadzić do dużej zmienności,
• czynniki geopolityczne i nie tylko – cena złota oczywiście rośnie lub spada nie tylko z powodu kosztów wydobycia, ale np. z powodu napięć geopolitycznych, kryzysów finansowych czy działań banków centralnych.

Metoda AISC jest jednak jedną z najbardziej „namacalnych” prób wyznaczenia fair value złota. Tylko zamiast traktować ją jako wycenę absolutną, lepiej rozumieć ją jako dolne ograniczenie cenowe – poziom, poniżej którego rynek nie jest w stanie utrzymać się zbyt długo.

Dziś spread, który jest pomiędzy ceną rynkową a kosztami AISC jest rekordowo wysoki!

Drugie podejście do próby określenia fair value złota jest analiza jego siły nabywczej, czyli szukanie odpowiedzi na pytanie: ile realnych dóbr można kupić za jedną uncję złota w różnych okresach. Zamiast patrzeć na złoto wyłącznie w dolarach, inwestorzy często porównują je do innych aktywów i dóbr, dzięki czemu chcą zobaczyć, jak zmienia wartość relatywna złota.

Jednym z najczęściej używanych wskaźników jest Gold-to-Oil Ratio, który pokazuje, ile baryłek ropy można kupić za jedną uncję złota. Historycznie ten wskaźnik utrzymał się w widełkach 10–30 baryłek za uncję.

• Jeśli wskaźnik rośnie powyżej tego zakresu, oznacza to, iż złoto jest „drogie” względem ropy.
• Jeśli spada poniżej 10, można powiedzieć, iż złoto jest „tanie” względem tego ropy.

To porównanie bazuje na tym, iż zarówno złoto, jak i ropa są aktywami strategicznymi i globalnie handlowanymi. Pokazuje, iż złoto nie jest abstrakcyjną wartością, tylko ma realną siłę nabywczą wobec innych kluczowych surowców.

Wskaźnik też ma jednak spore ograniczenia. Ceny ropy potrafią się dynamicznie zmieniać, a dziś stoimy u progu czasów, kiedy popyt na ropę zaczyna maleć ze względu transformację energetyczną i rozwój elektrycznych samochodów. Dlatego dzisiejsza ropa nie jest tą samą ropa, co 50 lat temu. W efekcie ropa jest dziś 50% poniżej szczytów a złoto bije kolejne rekordy. To przekłada się na fakt, iż Gold to Oil ratio jest na poziomie powyżej 50, ale to nie znaczy od razu, iż jest „przewartościowane”.

Innym spojrzeniem relatywnym jest patrzenie, ile uncji złota potrzeba, aby kupić średni dom. Wskaźnik pokazuje relację złota do rynku nieruchomości, czyli jednego z najbardziej materialnych i trwałych aktywów.

• W USA w latach 1980 wystarczyło ok. 200 uncji złota, aby kupić przeciętny dom.
• W czasach hossy nieruchomości, np. przed kryzysem 2008 roku, wskaźnik ten dochodził do 700 uncji za dom.
• W kryzysach gospodarczych relacja zwykle spada, bo złoto zyskuje szybciej niż rynek nieruchomości.

To zestawienie pozwala zobaczyć, jak złoto zachowuje się jako alternatywa dla twardych aktywów majątku. Już wolałbym stosować ten niż poprzedni, bo nieruchomości podlegają znacznie mniejszej zmienności niż ropa. Na wykresie widzicie cenę złota na tle indeksu cen nieruchomości. Widać, iż ceny nieruchomości są linią z ograniczonymi wahaniami.

Jak dziś wygląda stosunek ceny domów do złota? Jest na historycznych minimach porównywalnych do lat 2011 i 1980. Jak możecie zobaczyć na poprzednim wykresie były to momenty, kiedy złoto osiągało swoje wieloletnie szczyty.

Wskaźniki takie jak Gold-to-Oil czy Gold-to-House nie wyznaczają jednoznacznej „sprawiedliwej ceny” złota, ale pomagają inwestorom zrozumieć, czy w danym momencie złoto jest relatywnie drogie czy tanie wobec innych dóbr. To podejście podkreśla, iż złoto przede wszystkim przechowuje siłę nabywczą w czasie i to w sumie jeden z najważniejszych wniosków dla inwestora.

Od dawna powtarzam, iż ja sam w złoto nie inwestuję, ale większość z was te 10% portfela w złocie spokojnie powinna posiadać. Właśnie jako pochodna tego trzymania wartości nabywczej.

Partnerem tego materiału jest Goldenmark. Największa w Polsce sieć punktów sprzedaży złota w Polsce obecna na rynku od ponad 15 lat! Znajdziesz tam wyłącznie złoto najwyższej jakości od rozpoznawanych producentów. Nie musisz obawiać się, iż cokolwiek będzie niecertyfikowane albo nierzetelne. Do każdej sztabki lub monety kupionej w Goldenmark wystawiany jest certyfikat autentyczności, z którym kiedyś będziesz mógł bez problemu sprzedać swoje złoto.

Razem z Goldenmark przygotowaliśmy dla was specjalną promocję! Możecie odebrać 50 zł bonusu już dla zaledwie 5-gramowej sztabki złota! jeżeli podczas zakupów złota podasz specjalny kod Piotr50, to dodatkowo odbierasz bonus 50 złotych do kupna 5-gramowej sztabki! Warto się spieszyć, bo kod działa jedynie od 14 października do 21 października!

Dołącz do nas na Twitterze oraz YouTube i bądź na bieżąco!

Obserwuj

Subskrybuj

Złoto kontra inflacja i realne stopy procentowe

Kolejne spojrzenie to model powiązania z inflacją i realnymi stopami procentowymi

Jednym z najczęściej przywoływanych argumentów za posiadaniem złota jest to, iż działa ono jako ochrona przed inflacją oraz jako aktywo zyskujące na wartości w środowisku ujemnych realnych stóp procentowych. To podejście do wyceny opiera się na analizie relacji złota do sytuacji makroekonomicznej i polityki pieniężnej.

Od lat złoto uchodzi za magazyn wartości. Gdy waluty fiducjarne tracą siłę nabywczą przez inflację, złoto ma tę wartość przechowywać. W praktyce: w okresach podwyższonej inflacji inwestorzy często kierują kapitał w stronę złota, co podnosi jego cenę. Badania pokazują jednak, iż złoto nie zawsze idealnie koreluje z bieżącą inflacją. Często reaguje bardziej na oczekiwania inflacyjne i na zaufanie (lub brak zaufania) do polityki banków centralnych niż na sam wskaźnik CPI.

Kluczowym elementem modelu jest relacja między złotem a realnymi stopami procentowymi (czyli stopami nominalnymi minus inflacja).

Gdy realne stopy są wysokie i dodatnie, inwestorzy wolą trzymać pieniądze w obligacjach lub na depozytach, bo te aktywa dają realny zysk. Wtedy złoto traci na atrakcyjności, bo nie przynosi odsetek ani dywidend.

Natomiast gdy realne stopy są ujemne, złoto zyskuje, bo nagle staje się bardziej atrakcyjną formą przechowywania wartości niż gotówka czy obligacje, które realnie tracą na wartości.

To tłumaczy, dlaczego złoto mocno rosło m.in. w latach 2011–2012 (polityka luzowania ilościowego w USA i niskie realne stopy) czy w czasie pandemii 2020–2021, kiedy banki centralne obniżyły stopy procentowe do rekordowo niskich poziomów.

Jak konkretnie analitycy używają tego modelu? Tworzą korelacje pomiędzy realnymi stopami (np. rentownościami obligacji minus inflacja CPI) a ceną złota. Analizują długoterminowe trendy: przy jakim poziomie realnych stóp złoto jest statystycznie „droższe” lub „tańsze”. Na tej podstawie można szacować, iż jeżeli realne stopy procentowe pozostaną ujemne lub niskie, złoto będzie miało naturalne wsparcie popytowe i jego cena utrzyma się wysoko.

Niestety ta forma „wyceny” też pozostawia wiele do życzenia. Przez większa część ubiegłej dekady mieliśmy ujemne realne stopy procentowe. Tymczasem złoto wystrzeliło na ATH w 2011 roku a potem przez 9 lat kisiło się w konsolidacji, kiedy realne stopy były ujemna. Dziś natomiast realne stopy procentowe są dodatnie, co sugeruje, iż złoto powinno być słabe, a tymczasem złoto zalicza rekord za rekordem. Innymi słowy taki model istnieje, ale jego wartość prognostyczna szczególnie w krótkim terminie jest znikoma.

Złoto a podaż pieniądza – model teoretyczny

Jeszcze inne podejście podejściem do wyznaczenia „wewnętrznej wartości złota” jest patrzenie na jego cenę w relacji do podaży pieniądza, zwłaszcza dolarowej. Logika jest tutaj taka: skoro złoto przez wieki pełniło funkcję pieniądza, to jego wartość można próbować określić poprzez porównanie całkowitej wartości rynkowej złota do ilości pieniądza krążącego w gospodarce.

Jak to działa w praktyce?

Obliczamy wartość rynkową całego złota znajdującego się w obiegu (tzw. above-ground stock of gold). Szacunki World Gold Council mówią, iż całkowite zasoby wydobytego złota to około 216 tysięcy ton złota na koniec 2024 roku, czyli ok. 7 mld uncji.

Potem zestawiasz tę wartość do podaży pieniądza M2 w USA (agregat obejmujący gotówkę, depozyty, konta oszczędnościowe). w tej chwili ilość gotówki w ujęciu M2 wynosi około 22 biliony USD.

Gdyby cały agregat M2 miał być „pokryty” złotem, cena uncji musiałaby wynosić 3 193 USD. Jedna tona złota to 32 150 uncji trojańskich, wiec na świecie mamy tak jak wcześniej podałem niecałe 7 mld uncji, a dokładnie 6,95 mld uncji.

Kiedy podzielimy te 22 biliony dolarów przez ilość tych uncji, to wyjdzie nam, iż jedna uncja złota „powinna” kosztować 3 193 USD. Dziś złoto kosztuje na rynku ponad 3 700 USD za uncję, więc w tym ujęciu też jest przewartościowane.

Można też zerknąć na wskaźnik relacji ilości pieniądza M2 do ceny złota. w tej chwili znajduje się on najniżej od 2013 roku, co sugeruje, ze złoto od 12 lat nie było tak drogie w stosunku do ilości dolarów w obiegu.

Tylko iż znowu…. co daje ten wskaźnik, skoro i tak nie wrócimy do standardu pokrywania pieniądza w złocie?

Modele, wskaźniki i… złota rzeczywistość

Jeżeli spojrzeć na te wszystkie wskaźniki i modele, to złoto wydaje się być dziś za drogie względem „wewnętrznej wartości”. Marże producentów są rekordowe, co pokazuje, iż rynek płaci ogromną premię ponad fundament kosztowy.

Podobnie, relacja do realnych stóp procentowych sugerowałaby raczej niższe notowania, a mimo to złoto utrzymuje się wysoko.

Ceny domów wyrażone w złocie też już dawno nie były tak tanie, a choćby jeżeli spojrzymy na relację do podaży pieniądza.

W tym miejscu wracamy do tego, o czym mówiłem na początku. W przypadku surowców określanie fair value jest raczej ciekawostką niż realnym narzędziem. Ostatecznie decyduje popyt i podaż, a dziś popyt w ogromnym stopniu generują banki centralne, które średnio przejmują się tym, ile metrów domu można kupić za złoto. Dopóki to one będą skupować złoto na wyścigi, dopóty cena będzie trzymałą się wysoko, niezależnie od tego, co powiedzą dowolne modele i wskaźniki.

W przypadku akcji czy obligacji możemy mówić o fair value w sensie wartości wewnętrznej, bo firmy generują zyski i przepływy pieniężne, które da się prognozować i wyceniać. Surowce, a zwłaszcza złoto, rządzą się innymi prawami. Tutaj fair value jest w praktyce równe cenie rynkowej, bo to popyt i podaż grają pierwsze skrzypce. Złoto nie daje dywidendy, nie tworzy zysków, ale od wieków pełni rolę polisy ubezpieczeniowej przeciwko kryzysom.

Dlatego najważniejsze pytanie nie brzmi: czy złoto jest dziś drogie czy tanie? O wiele ważniejsze jest: dlaczego ludzie, w tym banki centralne, chcą je mieć w swoich portfelach. Modele wyceny mogą nam pokazać pewne perspektywy, ale to globalne przepływy kapitału, geopolityka i emocje inwestorów decydują o jego realnej cenie. Tymczasem całkowity popyt na złoto w pierwszej połowie 2025 roku… był rekordowy.

Złoto nie ma fair value w klasycznym sensie. Nie da się go wycenić jak firmę ani porównać jak ETF. Ale to nie znaczy, iż nie ma żadnej wartości.

Jego cena to pochodna zaufania, strachu, geopolityki i narracji, a nie przepływów pieniężnych. I właśnie dlatego złoto potrafi zyskiwać wtedy, gdy nic innego nie działa.

Czy da się przewidzieć jego przyszłą cenę? Nie, ale można dostrzec momenty, w których emocje grają coraz większą rolę i rozpoznać momenty, w których świat zaczyna szukać bezpieczeństwa. To często wystarcza, by wiedzieć, czy warto je wtedy mieć w portfelu.

Jeśli chcesz więcej aktualnych przemyśleń o złocie, to koniecznie pamiętaj, żeby sprawdzić wersję premium portalu DNA, gdzie można dołączyć do ponad 3 200 innych takich osób, które codzienne dostają różne analizy i przemyślenia o rynkach i gospodarce ode mnie i całego zespołu, a do tego możliwość obserwacji jak sam inwestuję własne oszczędności w portfelach o łącznej wartości ponad 5,5 miliona złotych.

Do zarobienia,
Piotr Cymcyk

Zarejestruj się sklepie Goldsaver i kupuj fizyczne złoto „po kawałku”. Skorzystaj z naszego linka do rejestracji:

https://goldsaver.pl/kod/DNA100

Odbierz bonus w postaci 100 złotych podając kod DNA100